近期，美国散户和做空机构的对垒事件引发巨大关注。散户们在两周内将“游戏驿站”（GameStop，股票代码GME）公司股价抬升了1600%，华尔街空头遭受重创，愈战愈勇的散户还在将目标转移至白银等市场。不过散户抱团股在本周普遍大幅下跌，美国时间2月1日GME收盘价下挫三成，现货白银的价格也有所回落。2月2日GME股价大跌60%，近两个交易日股价累计下跌约90%，已经从300美元以上降至90美元。AMC、高斯电子均跌超40%。

“逼空”事件是怎样发生的？对市场生态将会产生哪些影响？在中国是否可能发生散户对抗机构的现象？2月2日，新京报贝壳财经邀请清华大学五道口金融学院副院长、鑫苑金融学讲席教授张晓燕，东北证券首席经济学家付鹏，北京林道资产管理有限公司合伙人赵林进行连线讨论。

张晓燕主要研究领域包括量化投资和国际金融，付鹏曾任职雷曼兄弟，赵林曾担任华尔街对冲基金的基金经理，二人均有十年海外对冲基金经历。

散户为何能推动股价快速上涨？

期权工具的加速效应

新京报贝壳财经：为何散户能够推动GME股价快速上涨？

赵林：有三重原因叠加，一是空仓量太大，二是股票本身流动性较差，三是卖空虚值认购期权的加速效应。

根据S3Partners的数据，上周GME的做空比例已经达到140%，也就是说做空股数已经超过流通股本。空仓仓位（ShortInterest）是一个非常重要的指标，以往有很多案例，当空仓太多的时候的确非常容易产生挤压。

股票上行对空仓的风险也很大，因为股价上行是无限的，这对于空头来说就意味着风险是无限的，这与买股票还不一样，因为买股票可以长期持有，空仓很难。与此同时，空仓是有一定成本的，尤其是较难融券的票，成本非常高，GME这只股票的融券成本应该是非常高的。

更重要的是流动性的问题，如果做空一个流动性非常差的标的，当事件来临的时候是很难平仓的，因为流动性不允许。就算做空者有意愿去平仓，但是市场上买卖价差非常大，在量大的情况下几乎不可能平仓。从GME这个案例上来看，散户不需要很大的资金量就可以把机构挤爆，主要是因为140%的做空比例可能是前所未有的。

另外，还有虚值认购期权这一工具的影响。在GME这一事件中，散户购买的是看涨期权，赵林解释道，涨或跌的市场方向不是完全由看涨期权决定的，但是其股价上行速度之快，是由期权工具的使用导致的空头挤压产生的。

当散户买入虚值认购期权，尤其是快到期的虚值认购期权时，他的做市商或者是对冲基金这样的金融机构可能就成为被迫的卖方。当市场标的开始上涨的时候，卖出期权方的杠杆会逐渐增大，当标的持续上涨，风险会像滚雪球一样增大，唯一对冲风险的方法是把空的认购仓位给买回来。最近GME认购期权隐含波动率达到700%以上，这是非常高的，纳斯达克指数的隐含波动率仅20%多。机构完全是从风险处理的角度来进行的这些交易，由此发生不计成本平仓的现象。

付鹏：此次事件中，Reddit论坛WallStreetBets分区的散户们通过购买看涨期权，将被很多机构看空的GameStop股价从不到20美元抬升到300美元以上，短期内造成轧空（shortsqueeze），又称挤仓、逼仓。

股票市场的挤仓其实很常见，2008年大众汽车挤仓是一个比较有名的例子。2023年以后，传统对冲基金的投资组合里，做多和做空是同时存在的，所以很多基金会去配置一些“垃圾股”作为做空头寸。华尔街机构的做多头寸其实是很集中的，集中在美股几家大的科技公司上，这导致这些股票的成交量和流通性变差，而且基金机构彼此之间的收益率趋同。这些机构要增强收益，另一边的做空头寸很大程度上是核心的环节。

为什么机构和机构之间不去挤仓？因为我挤你，我也出不来。此次事件真正的核心不在于挤仓，而是有人利用互联网平台和社交媒体诱导大量的散户，抱团资金以最快速度实现收割。这种情况其实与我国A股市场上以前的“牛散”或者“带头大哥”的例子非常类似，这些人“晒单”公开自己的交易，诱导情绪，引发大量的跟单，实现股价抬升。WSB论坛内的情况也类似，通过“晒单”，用情绪性的内容进行煽动，将一群散户拉进来充当将来“换手”的人。

新京报贝壳财经：现在散户投资越来越容易，散户是否具有选股能力？

张晓燕：不同散户可能有行为偏差，有的人容易受到鼓动，做出不理性行为，但也有不少散户对股票有见地。我们的研究发现，2023年至2023年期间，美国散户虽然占比小，但有一些人可以预测股票走势，也知道一些非公开的有价值的消息。

GME股价是否会下跌？

可能较快就回归基本面

新京报贝壳财经：本周一（2月1日），GME股价遭遇下跌，从300美元以上跌至225美元，跌幅超30%。GME股价在未来是否会下跌？

赵林：在此事件中，可能一开始散户处于一定主导地位，但是后期散户很难决定市场的方向。当这个标的冷静一段时间之后，会有成熟的机构进来做空的，散户的资金可能无法与机构的资金相较量。所以未来GME、AMC等个股的股价都会下降，在投机过后的话，基本上都是“一地鸡毛”。

付鹏：最后将会出现高换手率，在价格剧烈波动以后大量地换手，看最后谁来接单。机构和机构之间无法挤仓，但如果吸引大量散户到市场里充当换手，最后机构就可以出来。量上来了，换手的机会出来了，他们就统统地跟上去咬一口，到最后真正的获利者也不是散户，而是这些原本没有换手的情况下不敢咬的鳄鱼，现在他们痛痛快快上去咬一口，还能够换手走人。

张晓燕：从市场往年表现看，1月份是很多机构建仓的时刻，看涨比其他月份多一些，2月份一般会跌，市场买入压力小一些，所以是调整的机会，有可能较快就回归基本面。现在市场中很多评论称“散户大战华尔街”、散户在这个过程中起到很大作用等，实际上GME约70%股票的持有者还是机构。

新京报贝壳财经：美国相关监管机构频发声，SEC声明称正在密切监控某些股票的极端价格波动，纽交所表示会监督和调查。监管介入是否可能让GME等公司增发股票给空头平仓？

付鹏：SEC介入最终的焦点并不会在股票做空和交易策略上，因为这是市场的正常机制，SEC会将重心放在是否涉嫌利用社交媒体操纵市场恶意引导投资者的问题，重点是最后的界定和处罚。如果存在故意操纵市场的行为，就依法处罚，如果不存在，界定就将转向暴露出来的领头人的身份上去。

对中国股市有何启示？

加强对社交媒体监管，警惕抱团集中

新京报贝壳财经：这一事件为何会在美国发生？是一种单纯的投机行为，还是有一定社会原因在里面？

付鹏：这背后其实隐藏着更深刻社会性原因，包括新老一代价值认知上的差异性。年轻一代的投资者正在越来越多地进入市场，他们并没有经历过很多市场波动，也不了解此前金融市场上类似的例子，再加上一些社会群体性原因，投资比较激进。从另一个层面上来看，这些年轻的投资者也比较容易受到诱导。

中国年轻的投资人有一种相对一致的观点，认为这件事情中散户的行动是对的，甚至近期在中国散户聚集的社群中，已经出现了模仿WSB的做法。这是严重的问题，这件事情是错误的，而且最终的结局一定是散户的利益会大幅受损。

张晓燕：美国的95后、00后这一代年轻人成长过程中先后经历了2000年互联网泡沫、2008年次贷危机等，加上经济复苏慢及高度不确定性的环境，更易积累负面情绪，一旦有导火索就会爆炸，也更愿意赌一把。

新京报贝壳财经：中国有没有可能发生散户对抗机构的事件？

赵林：可能性不是特别大。首先，美国的政治经济形势和社会环境与国内很不一样；其次，中国在监管方面较为充分。从历史来看，2023年2月25日A股市场曾大幅上涨，接下来的一两个月市场看涨的情绪非常高，很多散户涌入购买近月的虚值认购期权。但是上交所对于虚值认购期权的持仓量有一定限制，这使得散户无法持续、长期地买入。大约在2023年5月份时，市场回归了平静。

新京报贝壳财经：此事对中国股市有何启示？

赵林：对于中国股市而言，此事也带来两个启发。第一，投资者教育仍需推进，投资者需要认识到，想在市场里暴富的人，不是以一种正常的心态去做投资的，到最后结果可能不会太好。第二，在教育的基础上，其实最根本的是监管，监管如果得当，维护金融秩序的稳定，就不会出现这种所谓的疯狂的对抗。

付鹏：中国的证券市场和美国有一点是类似的，就是看多的对象太过集中，对头部公司“抱紧”，形成“k字形”的证券市场，好的公司和差的公司差异巨大。实际上这种抱团有很大的流动性风险，美国证券市场给大家提了个醒。

最重要的是要加强对互联网自媒体、社交媒体发布信息的监管。目前市场信息的传播正在从传统媒体向新兴媒体、自媒体转移，这方面的监管目前是非常薄弱，还没有自媒体信息不属实导致诱导行为而受到处罚的例子。

张晓燕：中国股票市场上，散户投资者占据着超过80%的交易量，但他们通常被认为缺乏选股能力、追涨杀跌、平均亏钱。

按人群划分来看，我国男性不论年纪，相对于自己的判断更自信、更容易过度交易，但其实没有太多内部信息，整体不太挣钱。相反30岁左右的年轻女性，是所有人群中表现最好的，不过度交易，也有一定的信息处理能力，知道什么信息可信。

对年轻散户有什么建议？

要做长期投资者

新京报贝壳财经：随着越来越多年轻人投入进来，有何建议？

付鹏：最重要的教训还是只能来自市场，让他赔钱了就扭转投资观念了，我们只能说尽量去保护年轻人。

张晓燕：国内不少95后、00后从小生活环境优越，危机感不强，对很多事物抱着尝试想法，即使失败也有家长兜底，所以更容易被煽动，也容易过多地承担不必要的风险。

当前社交媒体使用率很高，尤其年轻人中有大量散户，但他们分不清社交媒体中的信息是否有含金量，还是别人在操纵你。数千万量级的账户资金额不高、经验相对少的散户，无法理解财经新闻中真金白银的信息，相反，他们的注意力很多都被花边新闻、煽动性新闻吸引去了，也因此成为最容易被割韭菜的一批。

此次美国散户对垒做空机构事件中，大部分媒体报道也是称散户打败了机构，但事实并非如此。很多散户是被吸引进去又被割了一轮，为什么散户能被吸引进去？很多情况下是因为社交媒体的鼓吹。

所以要区分社交媒体上的信息是有助于增加财富，还是纯粹发泄情绪，警惕论坛中可能存在的“水军”，因为这在当前尚处于监管空白地带，监管难度大，但不容忽视。更应想清楚做投资的目的是为了增长财富还是只当成一个娱乐渠道，对没有基本面支撑的股票要小心，更要小心做庄者。最终价格会回到基本面，希望大家做长期投资者。

新京报贝壳财经记者 顾志娟 程维妙 编辑 徐超 校对 刘军